國人還在為堵高速路口、景點途中焦急的時候，港股似乎也不甘寂寞，為堵“助威”。智通財經APP觀察到，或因少了南下資金的刺激，國慶開盤3天，恒指已跌掉了4.19%，資金凈流出嚴重。這無疑壞了韭菜們休假的好心情。
大盤慘遭冷眼，醫藥股再次被推至風口浪尖。以10月4日為例，醫藥股延續昨日的重挫態勢，跌幅到達近3個點。成分股方面，康哲藥業(00867)、白云山(00874)、李氏大藥廠（00950）等大批二線明星票均處于不利狀態。其中，康哲藥業更是位于跌幅前列，下挫5.5%。
去年漲幅翻半倍的康哲藥業，何以今年淪落成還債？要知道，該公司的基本面仍是穩中有升的。可縱然這樣，但今年該股已經大跌多次，想來想去，或許是醫藥政策惹的禍。
基本面較為扎實
從1995年的一家小商業公司，到2007年的倫股上市公司，再到2010年的港股主板上市公司，康哲藥業也算的上是“醫藥代理”界的一顆明星。
而隨著名氣的提升，該公司的盈利水平可謂令圈內人羨慕不已，因為轉戰港股起，其財報就保持著盈利的良好狀態，如2015-2017年，營業收入為35.55億元人民幣(單位下同)、49億元、53.49億元，毛利率為57.58%、59.42%、65.03%，凈利潤為9.96億元、13.76億元、16.75億元，凈利率為28.03%、28.09%、31.22%。
到了2018年上半年，智通財經APP觀察到，期內，盡管該公司營業額同比下滑1.2%，但也高達26.55億元，若是還原兩票制后，其實同比是上市了10.3%；而凈利潤9.57億元，同比增長18.9%。
最重要的是，現金流方面也保持比較穩定。期內，其現金及銀行存款為10.98億元，可隨時變現的銀行承兌匯票為人民幣2.45億元。去年年底的現金及銀行存款才只有8.55億元。
作為一個“不生產、只管賣”的企業，能有如此好的收入，則全靠旗下幾大全頭產品。智通財經APP了解到，截止中期，康哲藥業獨家代理的4個品種，總占營業額的50.1%；另2個占比較重的權利產品波依定（非洛地平緩釋片）、新活素（注射用重組人腦利鈉肽）則占據29.1%，余下的12個產品占比均未超過4.5%。
重點來說，獨家代理產品優思弗實現收入為5.26億元，較去年同期增長19.1%；黛力新收入為人民幣5.08億元，較去年同期增長5.3%，并且在該產品的代理權已經由2018年12月31日延期至2020年12月31日；莎爾福收入為1.62億元，較去年同期增長17.4%；億活實現收入為1.31億元，較去年同期增長8%。
在說說權利產品波依定是阿斯利康的產品，康哲藥業有20年中國獨家商業化的權利，2018年上半年取得約6.15億元，若將“兩票制”收入還原，波依定的收入為7.54億元，較去年同期增長15%；新活素為1.57億元，較去年同期下降48.2%。若將“兩票制”收入還原，則新活素的收入為4.17億元，較去年同期增長14.8%。
政策成為發財的攔路虎
看到這里，有投資者肯定會問，“某些產品的增量明明是同比下滑的，為什么還有個還原“兩票制”的收入，一下就增加了很多？”其實，我們只看前面就是，至于還原則是面子工作罷了。
關于“兩票制”，智通財經APP曾詳細解答過，就是指藥品從藥廠賣到一級經銷商開一次發票，經銷商賣到醫院再開一次發票，以“兩票”替代目前常見的5-8票，減少流通環節的層層盤剝，并且每個品種的一級經銷商數量受到嚴格控制。
兩票制起源于廣東，成熟于福建，2016年后逐漸推廣于全國。按目前最新進程，連西藏也公布兩票制實施辦法，寓意著我國兩票制實施方案全部公布完畢。
花近10年時間去推進兩票制，其目的是怎樣的？以前，制藥生產企業發貨給代理商，代理商再發貨給商業公司，商業公司負責將貨發往醫院，醫院則付款給商業公司，商業公司再跟代理商結算，最后才是代理商付款給企業。這種藥品供應模式直接造成了貨與款分流分離、款與款不同賬戶，并最終導致了底價、買賣稅票，有了票貨因票而分出若干銷售環節。
舉個簡單的例子，一個廠價10元的藥品，經過流通公司變成20元（考慮成本），到省級經銷商變成25元，再到開票公司變成30元，其后各環節則層層加價，最后到患者手里可能就變成了150元。這種情況造成了“藥價虛高”不說，還不利于商業企業進行銷售，畢竟渠道都掌握在“地頭蛇”手上。
兩票制后，企業必須砍去產品代理這一環節，藥品從出廠到醫院只許開兩次發票，一是從生產企業到流通商業，二是從流通商業開到醫院，并且取消藥品加成。此外，在推行“兩票制”的地區，公立醫療機構采用公開招標采購方式采購藥品，集中采購機構在編制采購文件時，要將執行“兩票制”作為必備條件。投標企業需在標書中做出執行“兩票制”的承諾，否則投標無效；試行其他采購方式采購藥品，也必須在采購合同中明確“兩票制”的有關要求。
簡單理解，兩票制將使藥品流通的中間環節減少，藥價大幅降低。當然，任何事情都有兩面性，除好的一面，短期內也會給商業企業帶來較大的影響：
比如加大了客戶管理難度；回款難度增加，目前醫療機構對醫藥流通商賬期通常藥品1-3個月，器械耗材3-6個月，醫藥流通商對上游藥企賬期通常為1-3個月；稅費增加，兩票制實行條件下，銷售層級扁平化，嚴厲打擊過票、掛票行文，企業面臨高開后如何消化賦稅上升的壓力。
當然，你肯定會說，康哲藥業的商業模式并非一味的是代理，而是改良型的CSO，只負責營銷服務，而不是藥品銷售，即CSO并不參與藥品貨物流的環節。從稅務的角度看，CSO只需要給藥企開具“服務費”類型的發票，而不是“銷售貨物”類型的發票，所以費用上，并沒有那么“苛刻”，別忘了，還有個“營改增”，兩項費用加在一塊，再優秀的模式也有難過的的一關。因此，康哲藥業的稅費也在增加，如2017年中期為5276萬元、2018年中期增加至8735萬元。
并且，智通財經APP還觀察到，雖然政策規定，如果擔任進口藥品的全國獨家代理商的，其不受兩票制的影響，其角色可被視為“藥品生產商”，可以跟下游的分銷商對接，但CSO并非只此一家，找哈產品也是一門技術活。
另外，近期的聯合采購也讓康哲藥業有些許“頭疼”，因為該公司的波依定、黛力新將會面臨期政策風險。盡管這兩種產品并未直接列入第一輪聯合采購清單，但預計它們將在完成一致性評估后加入價格戰，畢竟現在一致性評價已并非政策之初所描繪的“護身符”了，降價求市場才是硬道理。
綜上所述，康哲藥業憑借持續引進符合中國市場需求的新產品，利用強大的營銷網絡，比人能實現營業額不斷增長，可在頻繁變動的醫藥政策之下，投資者持觀望態度也是合理的。（田宇軒/文）